Чому НБУ підвищив облікову ставку лише на пів відсоткового пункту? Чи було прискорення інфляції неочікуваним для НБУ? Якою є ефективність інструментів НБУ для стримування інфляції та чого чекати у 2025 році? Наскільки роль номінального якоря для економіки вже перейшла від обмінного курсу до інфляції? Яким наразі є рівень невизначеності?
На ці запитання відповів Володимир Лепушинський, директор Департаменту монетарної політики та економічного аналізу НБУ, в інтерв’ю виданню «The Page».
Для Національного банку важливо, щоб в економіці не виникала так звана інфляційна спіраль, коли саме очікування зростання інфляції прискорюють цей процес. Коли інфляційна спіраль починає розкручуватися й інфляція підживлює сама себе, з нею доведеться боротися набагато сильнішими заходами, які негативно позначаються вже на економічному зростанні.
НБУ підняв облікову ставку до 13,5%
Національний банк очікував на зростання інфляції у другому півріччі. Тому ми й зупинили зниження облікової ставки з липня цього року. Але двознакових значень інфляція досягла раніше, ніж ми прогнозували. Пов'язано це з тим, що вплив на інфляцію від здорожчання продовольства через низькі врожаї виявився суттєвішим. Плюс на ціни швидше перенеслися витрати бізнесу, зокрема на енергоавтономність. І виробники більшою мірою, ніж ми очікували, перенесли подорожчання сирих продуктів на вартість оброблених продуктів харчування.
Чому тоді Нацбанк не зробив рішучого кроку, а підвищив ставку лише на половину процентного пункту?
Слід розуміти, що Національний банк реагував не на поточне прискорення інфляції, тобто не на цифру 11,2%. На неї НБУ вже вплинути не може. Наше завдання – стримати інфляцію у майбутньому. Рішення про підвищення ставки, швидше за все, було б прийнято і за нижчого показника інфляції. Воно пояснюється тим, що ризики стійкого зростання інфляції та розбалансування очікувань стали відчутнішими. На це ми мали відреагувати.
Щодо відносно невеликої величини збільшення ставки, тому є кілька причин. Нинішнє прискорення інфляції переважно пов'язане з дією тимчасових факторів. Ми очікуємо, що пропозиція продуктів харчування буде вищою наступного року. Відповідно на високій базі порівняння тих цін, які ми маємо зараз, цей фактор сам себе вичерпає.
Однак для Національного банку важливо, щоб в економіці не виникала так звана інфляційна спіраль, коли саме очікування зростання інфляції прискорюють цей процес. Коли виробники, враховуючи очікування, реагували б підвищенням своїх цін, а споживачі були б готові платити більше, оскільки «завтра буде дорожче». Коли інфляційна спіраль починає розкручуватися й інфляція підживлює сама себе, з нею доведеться боротися набагато сильнішими заходами, які негативно позначаються вже на економічному зростанні.
Таким чином, підвищивши ставку зараз, НБУ діє на випередження, доки інфляційні очікування залишаються доволі стійкими.
Як би ви оцінили ефективність монетарних інструментів, які використав НБУ у 2024 році?
Для НБУ зараз ситуація комплексніша, ніж для умовного центробанку з класичним інфляційним таргетуванням. Для такого регулятора важливо насамперед контролювати інфляцію, інші завдання не такі суттєві, тому основний інструмент – ключова ставка.
Через особливості функціонування нашої економіки в умовах війни нам для досягнення цінової стабільності, тобто підтримання інфляції на низькому та стабільному рівні, близькому до 5% цілі, необхідно виконувати ще додаткові завдання. Це збереження стійкості валютного ринку та підтримка привабливості заощаджень у гривні, тобто їхній захист від інфляційного знецінення. Відповідно інструменти, які застосовує Нацбанк, спрямовані на виконання всіх цих завдань.
По-перше, це облікова ставка. Вона, на жаль, ще не є основним інструментом монетарної політики, але поступово відновлює свій статус. Ми це бачимо за значною увагою до рішень щодо облікової ставки з боку громадськості, аналітиків. І це логічно, оскільки цей показник набуває більшої ваги для фінансової системи та економіки. Національний банк цього року досить активно знижував облікову ставку, проте потім, зі зростанням інфляційних ризиків, він припинив цикл її зниження і зараз перейшов до підвищення.
Застосування цього інструменту спрямоване на досягнення певних завдань: підтримка привабливості гривневих активів, обмеження тиску на валютному ринку і, в результаті завдяки контролю над інфляційними очікуваннями, – на зниження інфляції до цілі 5%. Цей інструмент активний, він змінюється, реагуючи на баланс ризиків для інфляції.
По-друге, це валютні інтервенції. В Україні валютний ринок зараз працює в умовах значного структурного дефіциту валюти з боку приватного сектору. Тому Національний банк використовує валютні інтервенції (переважно продає іноземну валюту на ринку), щоб покривати цей дефіцит та стримувати коливання обмінного курсу, як в один, так і в інший бік. Це впливає на курсові очікування, охолоджуючи їх, а стійкість валютного ринку сприяє досягненню цілі з інфляції.
Тут слід зазначити, що минулого року відбулася істотна подія – Національний банк перейшов від фіксованого курсу до керованої гнучкості. Цього року ми вже бачимо повною мірою результат цього. Валютний ринок стає зрілішим і глибшим, обсяг угод між банками без участі Національного банку на ньому зріс утричі, а кількість таких угод вже сягає майже 50%.
Досить ефективними були й інші інструменти: тримісячні депозитні сертифікати, застосування яких дозволило посилити вплив від підвищення облікової ставки на ставки за гривневими депозитами для населення. Плюс вимоги НБУ до обов'язкових резервів банків – вони спрямовані на стимулювання банків залучати строкові гривневі кошти, а це підживлює конкуренцію у банківському секторі.
Завдяки цим інструментам, до речі, коли НБУ знижував облікову ставку впродовж липня 2023 – червня 2024 рр., ставки за гривневими депозитами знижувалися повільно, що зберігало привабливість заощаджень у гривні.
Додаткову ефективність обов'язкових резервів можна було бачити, коли Національний банк дозволив віднесення до резервів деяких видів ОВДП, завдяки чому банки стали активніше купувати такі цінні папери, і знизився ризик емісійного фінансування дефіциту держбюджету.
На яку ефективність монетарної політики НБУ розраховує у 2025 році?
Завдання Національного банку на 2025 рік залишаються незмінними. Основне – досягти перелому інфляційної тенденції, щоб надалі інфляція поступово знижувалася до нашої цілі 5%. Залишаться й завдання захисту гривневих заощаджень від інфляції та підтримка стійкості валютного ринку.
Звичайно, умови функціонування економіки можуть змінюватися, оскільки загальна ситуація є досить динамічною. І Національний банк реагуватиме на це комплексом монетарних інструментів.
Передбачити, якими будуть зміни ефективності інструментів, дуже важко, але наша політика є гнучкою. Саме тому Національний банк регулярно повторює, що, наприклад, його прогноз ставки – не є його зобов'язанням.
На ваші спостереження, наскільки роль номінального якоря монетарної політики вже перейшла від динаміки валютного курсу до інфляції?
Перехід ролі номінального якоря від обмінного курсу до інфляції – досить тривалий процес, оскільки це пов’язано зі зміною фокуса очікувань. Однак він забезпечується послідовністю монетарної політики й належною комунікацією.
Ми вже бачимо, що попри коливання курсу після відмови від його фіксації та періоди збільшення цих коливань, інфляційні очікування залишалися досить стійкими. Тобто інфляція все більше набуває ролі номінального якоря.
Поступово, у міру того, як Національний банк продовжить демонструвати ефективність своїх інструментів та забезпечить зниження інфляції до цілі, ця роль зростатиме. Наступного року, коли Нацбанку вдасться зламати тенденцію й інфляція почне знижуватися, це посилить її роль як номінального якоря. Адже буде очевидно, що її прискорення є просто тимчасовим епізодом на шляху інфляції до цілі 5%.
Представники НБУ часто говорять про фактор невизначеності у всіх сьогоднішніх монетарних процесах. Якщо оцінити значущість цього фактору за 10-бальною шкалою, то якою вона була, на вашу думку, у 2024 році і чого ви очікуєте у 2025-му?
Невизначеність не дозволяє нормально планувати свою діяльність як бізнесу, так і населенню, оскільки є нескінченний перелік можливих сценаріїв. Вибрати якийсь як основний, за яким можна здійснювати планування, майже неможливо, якщо невизначеність дуже висока. Однак для Національного банку невизначеність – це те, на що він може спрямовувати фокус своєї політики, щоб її знизити завдяки послідовності своїх дій.
Наприклад, можуть відбуватися різні події в економіці, проте всі економічні агенти можуть розраховувати на адекватну реакцію з боку Національного банку на інфляційні процеси та на те, що він досягатиме своїх цілей. Тому виникає вже певний чинник визначеності.
Рівень невизначеності відразу після початку повномасштабної війни можна оцінити у 10 балів. Далі він поступово знижувався, оскільки банківська система продовжувала безперебійно працювати, а гривня – виконувати роль повноцінної грошової одиниці, залишаючись мірою вартості, засобом платежів та заощаджень.
НБУ та банківська система швидко адаптувалися до військових умов, що також сприяло зниженню невизначеності.
Ще одним чинником зниження невизначеності є обсяги міжнародної допомоги, які нам пообіцяли надати партнери. Це також спрощує планування, оскільки підвищується впевненість, що необхідні витрати бюджету будуть профінансовані без використання заходів, які мали б негативні наслідки для економіки та банківської системи.
На мою думку, зараз рівень монетарної невизначеності можна оцінити в 5-6 балів.
Що стосується 2025 року, то прогнозувати рівень невизначеності дуже важко, оскільки виходить своєрідна невизначеність у квадраті.
Джерело: «The Page»